La inversión cuántica cambia el mercado de bonos

Visto en: Expansión

Hace dos años, Rich Donick fue a la sede central de Black-stone en Nueva York para proponerle que gestionara parte de su dinero. A Blackstone le gustó tanto la visión de la empresa de Donick, Diversified Credit Investments (DCI), sobre el futuro del mercado de bonos que en diciembre de 2020 compró toda la compañía.

El mercado de bonos corporativos ha estado caracterizado durante mucho tiempo por un proceso de negociación anticuado y con grandes egos. Pero DCI forma parte de una nueva generación de gestoras financieras que esperan revolucionar el mercado utilizando la potencia de procesado, los modelos, los algoritmos y los big data para ganar sistemáticamente dinero con las anomalías en los precios.

El potencial es enorme. El mercado mundial de bonos corporativos supera los 40 billones de dólares, pero prácticamente no se ha visto afectado por la revolución de la inversión cuántica (la inversión basada en la informática cuántica) que ha transformado las bolsas en las últimas décadas. Algunos de sus defensores creen que hay muchas oportunidades para esta estrategia de inversión en este mercado.

Por otra parte, la caída de los tipos de interés y de la inflación durante 40 años ha provocado un repunte notablemente largo y fuerte de los mercados de renta fija, pero muchos inversores temen que esté llegando a su fin. La necesidad de una nueva estrategia para afrontar la época que se avecina es una de las razones por las que Blackstone compró DCI.

“Estamos al final de un mercado alcista de bonos que ha durado 40 años y vamos a tener que operar en un mercado bajista en algún momento en el futuro. Si se adopta un enfoque más sistemático del riesgo en la renta fija, se pueden obtener mejores resultados incluso si el entorno no es benigno”, afirma Dwight Scott, director mundial de inversión en créditos de Black-stone.

Muchos escépticos no creen que grupos como DCI puedan repetir el terremoto que generó la informática cuántica en los mercados de renta variable hace 30 años. Incluso algunos optimistas reconocen que la deuda corporativa es tan diferente –opaca, desordenada y negociada principalmente por teléfono en lugar de en una de bols– que hay límites para que pueda ocurrir con ella lo mismo que con la renta variable desde la década de 1980.

No obstante, tras una fuerte aceleración de la negociación electrónica de bonos corporativos en los últimos dos años, el optimismo es palpable. Las empresas que apuestan por la “inversión sistemática en créditos” van desde grandes gestoras monetarias tradicionales como BlackRock hasta titanes de los hedge fund como Citadel y Man Group.

Paul Kamenski, ejecutivo de Man, sostiene que el mercado de deuda corporativa es la “última gran frontera” para la inversión basada en la informática cuántica, pero que también sucumbirá a ella, aunque supone muchos retos.

Los pioneros

Hace décadas, en la era analógica de Wall Street, bastaba con poseer una calculadora grande y potente para tener una ventaja sobre los competidores. Cuando Donald Sussman empezó a negociar bonos convertibles en la década de 1960, convenció a su jefe de que le comprara una calculadora Friden de 2.000 dólares que podía hacer divisiones con resultados de hasta seis decimales en un instante. “Nos dio una gran ventaja sobre los otros operadores del mercado”, recuerda.

Más tarde, Sussman fue un pionero del sector de los hedge fund. En 1988 financió a un informático precoz llamado David Shaw, cuyo hedge fund DE Shaw gestiona hoy más de 60.000 millones de dólares, y contribuyó a iniciar la revolución cuántica que ha remodelado el sector de la inversión. Sussman cree que ahora se va a producir una revolución similar en el mercado de bonos corporativos y está decidido a que su hedge fund Paloma Partners se beneficie de ello. “Es una situación muy parecida a la de los primeros días de la negociación en renta variable basada en la informática cuántica. Hay muchas oportunidades porque hay muy poco capital invertido en este tipo de operaciones. Es un mercado muy abierto”.

Los grupos de inversión que utilizan la informática cuántica llevan mucho tiempo operando en el mercado de renta fija en general, como en la deuda pública y los derivados de renta fija. Empresas como Barclays Global Investors –que ahora forma parte de BlackRock– entraron en el mercado de la inversión sistemática en bonos corporativos en la década de 1990. Pero el mercado de deuda corporativa se ha mostrado reacio a utilizar muchas estrategias informáticas.

La deuda corporativa, a menudo denominada simplemente “créditos”, es mucho más compleja que la renta variable. Una empresa suele tener una sola acción en circulación, pero puede tener docenas de bonos diferentes, cuyo precio se ve afectado no sólo por los datos financieros fundamentales de la empresa, sino también por los cambios en los datos macroeconómicos.

La Federación Mundial de Bolsas estima que en todo el mundo cotizan unas 48.000 millones de acciones. Cusip Global Services, una empresa que emite números de identificación para valores financieros, calcula que sólo en EEUU hay más de 515.000 bonos corporativos.

A diferencia de las acciones ordinarias, los bonos tienen una fecha de vencimiento, lo que añade una nueva dimensión. La información sobre ellos es más irregular. Incluso los datos de negociación son rudimentarios, a diferencia de la información instantánea que obtienen los inversores en Bolsa.

La mayor parte de las operaciones se realizan por teléfono y a través de grandes bancos de inversión, e incluso en los bonos corporativos que se negocian de forma activa sólo se hacen unas pocas operaciones al día y apenas cambian de manos.

Sin embargo, el mercado de créditos está evolucionando rápidamente. El auge de los fondos de bonos cotizados ha desencadenado una ola de innovación y la actividad se está trasladando gradualmente a centros electrónicos como MarketAxess y Tradeweb. La pandemia ha avivado aún más esa tendencia.

En octubre, el 37% de la negociación de bonos corporativos estadounidenses de alta calidad se realizó electrónicamente, frente al 21% de principios de 2019, según la consultora Coalition Greenwich. En la negociación de bonos basura en EEUU, el porcentaje se disparó del 12% al 29% en el mismo periodo. En Europa el cambio también está avanzando.

Flow Traders, una gran empresa de trading con sede en Ámsterdam, estima que casi la mitad de la negociación en bonos corporativos de alta calidad denominados en euros es ahora electrónica.

Esto ha permitido realizar operaciones algorítmicas con bonos corporativos. “El nivel de liquidez y transparencia ha llegado a un punto en el que las estrategias que siempre han tenido mucho sentido, pero que eran demasiado intensas para ponerlas en práctica, ahora son posibles”, señala David Horowitz, consejero delegado de Agilon Capital, uno de los nuevos grupos de inversión que operan en este campo.

Se están explorando muchas estrategias diferentes, que van desde replicar lo que muchos fondos de bonos tradicionales ya hacen de forma sistemática hasta estrategias similares a las de los hedge fund, como el “arbitraje estadístico” –que consiste esencialmente en conseguir pequeños beneficios de pequeñas anomalías en los precios– o que las máquinas lean instantáneamente la compleja documentación de los bonos y las cláusulas legales para encontrar lagunas. Expertos en el sector señalan que este tipo de inversión está creciendo rápidamente.

Man Group estima que en la actualidad las estrategias sistemáticas de créditos gestionan más de 31.000 millones de dólares, más del doble que hace dos años. BlueCove, una gestora de fondos sistemáticos de bonos, calcula que en todo el mercado de renta fija hay ahora unos 300.000 millones de dólares invertidos en estrategias cuánticas, frente a 10 billones en estrategias sistemáticas de renta variable. “Creo que la estrategia artesanal y tradicional de la gestión de fondos de bonos se verá cada vez más amenazada por un enfoque más científico”, declara Alex Khein, consejero delegado de BlueCove.

Código descifrado

DCI, ahora rebautizada como Unidad de Estrategias Sistemáticas de Blackstone Credit, fue fundada en 2004 y gestionaba 7.500 millones de dólares cuando la compró Black-stone.

Ahora sus activos superan los 8.000 millones de dólares –sin contar los 14.000 millones que gestiona en nombre de su filial de seguros– y Blackstone tiene grandes expectativas para ella. De hecho, Stephen Schwarzman, el fundador de Blackstone, ha comparado a DCI con GSO Capital Partners, que compró en 2008 y es hoy el corazón de su división de créditos de 178.000 millones de dólares.

“Llevamos décadas trabajando en esto, pero realmente pensamos que ha llegado el momento de los créditos sistemáticos. Creemos que hemos descifrado el código que indica lo que hace que cambie el riesgo de impago de una empresa y cómo gestionar las carteras para aprovechar anomalías de precios atractivos”, señala Tim Kasta, codirector de la unidad junto con Donick.

También hay una gran cantidad de gestoras de inversión nuevas que operan en la negociación sistemática de créditos, como Agilon de San Francisco y BlueCove de Londres. Ambas fueron fundadas en 2018 por veteranos de la inversión cuántica en bonos de BlackRock.

Además, cada vez más grandes empresas establecidas están dedicándose a este campo. Una de ellas es Ellington, uno de los mayores y más antiguos hedge fund de créditos fundado en 1994. Hace cinco años comenzó a experimentar con estrategias sistemáticas de créditos y ahora gestiona un fondo cuántico de créditos.

En algunos aspectos, las estrategias sistemáticas de créditos están ocupando el lugar que dejaron los bancos tras la crisis financiera, cuando se vieron obligados a cerrar sus grandes hedge fund internos y a reducir su actividades, según Robert Kinderman, codirector de estrategias de créditos de Ellington: “Antes de la crisis financiera habría sido difícil competir con Lehman Brothers en la provisión de liquidez. Pero ahora tenemos un papel que desempeñar en el ecosistema”.

No obstante, los retos son inmensos.

Muy a menudo los gestores de inversión cuántica aún tienen que operar por teléfono o descubren que lo que recomienda su modelo no se puede hacer.

Inversores en bonos tradicionales también señalan que el mercado de créditos es un mercado opaco en el que trabajan matemáticos con décadas de experiencia para aprovechar anomalías en los precios, a diferencia del mercado de renta variable que se basa en las noticias y los resultados de las empresas.

Sostienen que las oportunidades en los créditos no son tantas y tan sencillas como dicen los defensores de la inversión cuántica.

Sobre todo, los datos –la base de las estrategias de inversión cuántica– son a menudo lamentables y la información es totalmente diferente de la de la renta variable.

Por ejemplo, para averiguar el precio de las acciones de Apple basta con buscar lo que la gente está dispuesta a pagar por ellas o a venderlas en una bolsa pública, y la media de esas dos cifras, que son casi iguales, es un indicador preciso del consenso del mercado.

Pero en el caso de un bono de Apple es posible que haya que pedir cotizaciones a una serie de bancos de inversión, las diferencias pueden ser notables y los precios de oferta y demanda no siempre son firmes.

Además, los datos de las operaciones de renta variable se publican instantáneamente y las acciones tienen un precio de cierre oficial cuando las bolsas cierran. Los bonos corporativos no tienen un precio de cierre oficial y cuando la información se publica suele ser con retraso y escasa.

No obstante, si la inversión cuántica tiene éxito en el mercado de deuda corporativa, su impacto podría ser monumental. Ejecutivos del sector afirman que el aumento de la negociación electrónica y las estrategias sistemáticas de créditos están empezando a reforzarse mutuamente. El resultado final podría ser un mercado de deuda corporativa radicalmente diferente del actual: más rápido, más transparente y con un proceso de negociación más barato, pero potencialmente más frágil y volátil.

E independientemente de los indudables desafíos, lo que antes era un experimento bastante iconoclasta tiene ahora el aspecto de ser una fiebre del oro, según Stephen Kealhofer, director de análisis de DCI: “Ha sido una odisea interesante. Parecía que estuviéramos explorando un continente por descubrir y fuimos los que dejaron las primeras huellas allí. Pero ahora hay muchos más exploradores”.