Europa contra EEUU, la constante comparación (por Jorge Martret)

El pasado miércoles,  Jorge Martret, Director Inversiones GAR Invest. Advisor EAFI nos hablaba en El Economista de la constante la comparación entre el mercado de renta variable europeo y el norteamericano. Reproducimos el artículo.

Europa contra EEUU, la constante comparación

Desde abril de 2014 hasta el mismo mes de este año, el S&P 500 ha conseguido una revalorización del 73,15 por ciento, mientras que la del Stoxx 600 es del 35,79 por ciento. Si comparamos a 10 años tenemos una rentabilidad acumulada del 315 por ciento frente al 176 por ciento en el Viejo Continente (en moneda local y con dividendos reinvertidos).

En los últimos años, es constante la comparación entre el mercado de renta variable europeo y el norteamericano y vemos como, año tras año, muchos gestores hacen apuestas a favor de la bolsa europea basándose en su hipotética infravaloración debido a sus reducidos múltiplos

¿Quién no ha escuchado eso de que los múltiplos en Europa son más baratos y que el mercado de renta variable en Estados Unidos está muy caro? Esa ha sido la cantinela constante que se ha oído en boca de muchos estrategas en estos últimos ejercicios. Es cierto, Wall Street cotiza con una prima respecto a Europa. Sin embargo, en mi opinión, está totalmente justificada. Para demostrarlo nos tenemos que fijar en la estructura de ambos mercados.

En el S&P 500, cogiendo la clasificación sectorial del Estándar Global de Clasificación Industrial (GICS por sus siglas en ingles), se puede observar como el sector Information Technology pesa un 21 por ciento en el selectivo. Y eso sin tener en cuenta que algunas de las compañías más grandes del país, como Amazon, Alphabet, Facebook o Netflix, están incluidas dentro de otros sectores como Consumer Discretionary o Communication Services. Por contra, en Europa, el peso dentro de los índices de los sectores tecnológicos apenas llega al 6 por ciento, una cifra muy inferior.

Ni que decir tiene que las compañías que durante los diez últimos años han generado mayores incrementos de sus beneficios han estado ligadas a estos sectores. Por tanto, desde este punto de vista es normal que al otro lado del Atlántico el mercado cotice con mayores múltiplos que en el Viejo Continente.

Los márgenes juegan a su favor

Otro punto a su favor son los márgenes operativos de las empresas de EEUU. Si los cogemos de forma agregada, vemos que estos se sitúan en los últimos años entre un 12 por ciento y un 13 por ciento, mientras que en Europa (teniendo en cuenta las firmas del Stoxx 600) estos números se reducen a un rango entre el 8 por ciento y el 10 por ciento.

La diferencia es muy significativa, pero si además analizamos el ROE (la rentabilidad financiera, por sus iniciales en inglés, Return on equity) vemos que en el S&P 500 este ha estado entre un 12 por ciento y un 16 por ciento, mientras que en el Stoxx 600 se ha situado en los últimos años entre un 7 por ciento y un 11 por ciento.

Vemos con estos datos que tenemos un cóctel que explica perfectamente la fuerte discrepancia en rentabilidades entre un mercado y otro: estructura de mercado con mayor peso de empresas tecnológicas, con mayores crecimientos de beneficios, mejores márgenes operativos y mejores niveles de ROE.

¿Ante este panorama tiene sentido el mantra constante de que Europa tiene mejores valoraciones? Estamos hablando a nivel agregado de índices. En Europa existen grandes compañías que poco tienen que envidiar a sus homónimas del otro lado del Charco. Sin embargo, cogiendo el mercado en su conjunto, las comparaciones agregadas son claras.

Entonces, ¿está el mercado europeo más barato con un PER estimado (veces que el beneficio está recogido en el precio de la acción) de 14 veces frente a las 17 de Estados Unidos?

La diferencia de valoraciones está claramente justificada entre un mercado y otro, y Europa, en estos últimos años, ha sido una trampa de valor donde se ha caído de forma constante y sin olvidar el lastre permanente del sector financiero continental en los índices.

Finalmente, comentar brevemente diferencias entre ambas economías, una muy flexible (Estados Unidos) y la otra mucho más rígida (Europa) y con excesiva regulación, factores que también tienen mucho que ver con la elevada diferencia de rentabilidad.